四年“失血”208亿，“黑马”建发还在狂飙

作者 | 源媒汇 利晋

闽系房企“黑马”建发股份，还在狂飙。

近日，厦门举行了2025年第二场土拍，集中出让4宗宅地，最终全部成交，总成交金额约88.3亿元。

其中，建发是最大赢家，旗下建发房产、联发集团分别拿下枋湖2025P10地块、前埔2025P08地块，合计成交价约33.48亿元。

建发也参与到热门地块五缘湾P09地块的抢夺中，对手包括保利、中海、国贸等。经过75轮争夺，该地块最终被保利以溢价率12.34%竞得，成交楼面价约5.06万元/㎡。

和头部房企抢地，是建发过去几年的常态。

2025年，建发疯狂拿地，发生在2024年财报披露之后。面对保利、中海、华润、招商、金茂等对手，建发一举创造了三个“地王”，即成都单价地王、杭州单价地王和重庆2025年单价地王。

逆风而行的建发，成为了新“地王收割机”。

但现实却是：建发越努力，越赚不到钱，甚至亏损。

自2021年以来，建发是一边不停拿地，一边“流血不止”——对存货计提减值不断扩大，四年间减值规模达159亿元，占计提资产减值准备比例达76.32%。

建发原本以为，在民营房企退潮、国央企土地投资逐渐谨慎的背景下，自身迎来了一个重大发展窗口，结果过往拿下每一宗高溢价地块，都让当前的利润流血不止。

每一宗地块产生大额计提减值，意味着建发在土地投拓端口存在严重漏洞。

更深一层说明，建发执行“大宗商品交易+房地产开发”的“两条腿”经营策略，出现了危机信号。在此背景下，匆忙收购红星美凯龙，发生“踩雷”事件并不是意外。

闽系“黑马”继续狂飙

2025年，建发拿地更猛了。

新年第2天，北京迎来了开年首场土拍，出让海淀朱房2宗纯住宅用地，整个过程“厮杀”异常激烈，合计11个竞买主体从下午3点半竞拍到近6点，共获得419轮竞价，总成交价约182亿元。

其中，经249轮竞价，建发以90.4亿元拿下海淀HD00-0803-0030地块，溢价率25.04%，楼面成本价约9.506万元/㎡。

在这场土拍中，已经显露出建发2025年抢地的凶猛程度。后续，建发现身各大城市土拍中，其中3月下旬，仅用5天时间，便在成都、杭州、重庆三地创造了三个“地王”项目。

建发靠真金白银闯入百强拿地榜前5名。

中指研究院统计数据显示，2025年1-3月，建发房产权益拿地金额为207亿元（上年同期为47亿元），仅次于中海、华润、绿城，位居第4名。

据源媒汇统计，2025年至今，建发共斥资256.36亿元拿下11宗地块。其中7宗地块有溢价，4宗底价成交地块均在大本营厦门，3宗地块刷新了地价纪录。

不过，建发并不认为自己拿的是“地王”，只是地价有点高。

在2024年财报业绩会上，建发国际（注：建发房产控股的港股主板上市公司）新任董事会主席林伟国表示，“不存在所谓的‘地王’项目，今天的好地就是依靠储备的高价地，优地优价。”

对于杭州“地王”项目，林伟国认为，“实际地价水平比预期还要低，它的地段和稀缺性非常重要。”对于成都“地王”项目，他称，“拿地前已经充分进行深度调研，包括客户对产品的定位需求，以及对预期接受的价格水平。”

这些话，其实暴露出建发投拓端存在重大隐患。

当前，土地投资已经不再单纯是城市能级和地段稀缺性，而是优先于销售回款、盈利的确定性。确定性高的盈利项目，才有意愿去拿地、新开盘，这也是行业共识。

但城市能级和地段稀缺性，并不意味着盈利确定性高。

CRIC分析指出，重点23城，2023年至2024年上半年成交宅地开盘率为36.1%。多数城市开盘项目均盈利，但开盘率保持在较低水平，如深圳开盘率仅为20%，济南、青岛近一年拿地开盘项目实际开盘率不到25%。

有一种情况例外，继续奉行“高周转、快增长”模式的企业，为了追求规模，不赚钱的也会积极开盘。

继续狂飙的建发，意味着当前仍停留在上一个周期。

2021年，“黑马”建发横空出世，在全国各地土拍市场“大扫货”，当年斥资1576亿元拿下114宗地块，其中不少地块是高溢价拿下。期间也曾因溢价过高被地方约谈。

但这丝毫没有影响建发继续“高举高打”。

2022年，建发斥资1030.3亿元获取土储面积517万㎡；2023年，斥资1320.3亿元获取土储面积874.8万㎡，2024年，则突然收缩了拿地规模，全年斥资695.9亿元获取土储面积298.6万㎡。

过去4年，建发拿地销售比分别为72%、47.4%、63%和30.3%，差不多是行业平均水平的2-3倍。CRIC统计数据显示，上述同期，百强房企拿地销售比为29%、18%、21%和16%。

四年“流血”208亿

实际上，建发成为“黑马”、2024年收缩投资，与前董事长郑永达密切相关。

2020年，郑永达出任建发董事长，建发转入激进扩张模式，营收从2020年的4300亿元跨入2023年的7600亿元。但在2024年下半年，建发的激进扩张策略戛然而止，重要原因是郑永达改任建发副董事长。

尽管建发开始“纠偏”激进扩张留下的问题，但目前来看，没有得到本质上的解决。而在2024年“926”新政后，建发突然乐观了起来。

1500亿元，这是建发定下的2025年冲刺目标。相比2024年，销售额同比增长12.35%、约200个亿。

林伟国认为，建发房产还在全力冲刺阶段，“尽管环境存在不确定性，但2025年建发仍然希望能够实现市场规模达到1500亿元的目标，并且保持增长，我们需要全力增长。”

放眼整个行业，鲜有敢于制定开发业务增长目标的企业。比如，越秀地产2025年销售目标是同比增长5%左右，龙湖、华润中长期目标是经营性业务占比五五开。

在规模与利润之间，建发“闭眼”选择了规模。

早在2024年中期业绩会上，建发房产“增收不增利”的现状，备受投资者关注。

对此，时任总裁林伟国表示，“拿地预期利润率为8%左右，2023年下半年和2024年上半年到现在卖的这些来看，会比拿地时的利润预期要略低一些，这是现存的一个状况。”

这意味着，建发有清楚的自知。

过去4年，建发整体营收呈现“先升后降”的趋势。尽管总额回归到7000亿元出头，但两大主营业务走势对比鲜明，供应链运营从峰值6963亿元跌到5089亿元，房地产一步步从963亿元翻了近一倍至1846亿元。

建发追求规模的效果，立竿见影。克而瑞百强房企销售排名中，建发从2021年的第18名，冲到了2024年的第7名。

但代价更加沉重——盈利能力不断弱化，下滑速度超预期。2021年至2024年，建发的房地产业务利润率从11.57%跌至5.51%，净利润率从8.07%跌至3.01%。

盈利能力弱化有两个重要原因：一是建发大举拿地冲规模遭到了反噬，导致大规模存货计提减值；二是联发集团近两年亏损严重，归母净利润合计亏损多达36.3亿元。

过去4年，建发计提资产减值准备总额高达208.4亿元，其中存货计提跌价准备总额约159亿元，占比76.32%。而计提资产减值，导致建发四年间归母净利润减少了多达91.97亿元，占到期内归母净利润的1/3。

进一步来看，累计计提减值准备前5个项目为宿迁誉璟湾、江阴珺和府、江阴天敔湾、厦门臻华府和佛山三堂锦园，减值金额分别为11.9亿元、8.1亿元、6.5亿元、6.5亿元、5.8亿元。

若按照拿地价计算，宿迁誉璟湾折损率为52.12%，江阴珺和府折损率约42.7%，佛山三堂锦园折损率为27.8%，厦门臻华府、江阴天敔湾分别为24.3%和19.2%。

另有消息称，在杭州，建发2023年几乎跟随绿城浙江战略进行投资，但在2024年开始跟丢了。

折损如此严重，意味着建发投拓能力存在重大问题。换句话说，为了冲刺规模，建发甚至不顾及后果。

而这只是建发投拓策略的一个缩影。

03

“踩雷”红星美凯龙

2023年6月，年内家居行业最大一笔收购案正式落地。建发以62.86亿元买下红星美凯龙约13.04亿股A股股份，约占美凯龙总股本的29.95%。

建发的业务版图延伸到了家居卖场。

这笔交易，为建发创造了约95.22亿元的归母重组收益，使得公司全年归母净利润翻了一倍至131亿元。但这只是短利，拉长时间来看，却是一个雷。

2023年1月12日评估基准日时，美凯龙估值股价为4.56元-6.31元/股，交易最终确定价为4.82元/股，但完成交割时股价跌至2.5元/股以下。

建发拿到美凯龙股权时，价值已经跌没了一半。

况且，重组收益是交易所致的利益，不能创造现金流。而美凯龙的亏损现状，加上资金减值，致使建发“流血不止”。

2023年仅第四季度，美凯龙归母净利润亏损便达到19亿元，导致建发合并归母净利润减少5.63亿元。

2024年，建发家居商场运营业务收入77.76亿元，利润却亏损多达36.9亿元，净利润亏损32.53亿元，归母净利润亏损9.03亿元。

截图来源于建发股份财报

亏损很重要的一个源头，也是计提资产减值准备：2023年为12.71亿元、2024年为11.77亿元，合计约24.48亿元，占建发期内计提资产减值比例约18.86%。若按收购价计算，这笔交易当前折损率约39%。

更重要的一点，美凯龙的财务数据存在严重核算错误。

2024年3月，财政部对美凯龙原董事长车建兴进行了行政处罚，理由是：美凯龙所属两家子公司旗下房产资产计入错误会计项目，导致2022年多计入投资性房产24.75亿元、年初未分配利润14.26亿元等，少计入累计折旧4.06亿元、主营业务成本0.29亿元等。

截图来源于财政部处罚决定书

这些事实都说明，不只是投拓能力较差，在尽调流程上，建发也存在重大漏洞。

或许，建发真的急了。

从建发的经营策略来看，供应链运营业务有着长期稳定的现金流，但核心是没有盈利，2021年至2024年，该项业务收入虽然超过5000亿元，但利润率不超1%，净利润率一直不足0.07%。

房地产这个相对“暴利”的行业，被建发视为“第二条腿”，过去给公司贡献的利润、净利润，基本是供应链运营业务的2倍左右。

但进入下行周期后，建发房地产业务的利润不断弱化、缩水，尽管2023年、2024年净利润贡献超过50亿元，但归母净利润仅为1.91亿元和3.43亿元。

房地产业务收入超过1846亿元，但进入自己口袋的收益只有3.4亿元。显然，建发急需另一项重要的利润来弥补主营业务。

匆忙之下，建发踩中了美凯龙这个雷。